核心提示：從國家統計局公布的2017年4月份國民經濟運行數據來看，整體上中國經濟呈現穩健發展、積極有為勢頭。本文分析對于實體經濟層面主要采用同比數據，對于金融貨幣層面主要采用環比數據。原因是對于單月經濟指標分析來說，因實體經濟短期波動是供需調整下的正常表現，不宜過度強調和上月的環比波動，環比分析對于季度或更長時期的實體經濟分析或更有價值。而金融貨幣層面是流量分析，則更宜采用環比數據。
2013年以來，中國經濟步入中高速增長的新常態，其主要原因是“趕超效應”變小導致，屬于經濟結構升級下正常的增長表現。在新常態階段，中國經濟持續健康發展、穩步走向發達經濟的核心在于：服務業應持續較快發展，制造業應發展升級為以高端制造為主體；傳統農業應升級為現代化農業。從根本上看，這是市場經濟制度進一步完善和優化的過程，也是中國經濟從“粗放式”增長向“集約式”增長轉變的過程。當前，中國經濟正處于升級發展的關鍵時期，習近平總書記在2015年11月10日召開的中央財經領導小組第十一次會議上提出“三去一降一補”的供給側結構性改革主張，即：去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板。在2017年經濟工作的幾大任務當中，“三去一降一補”仍然排在第一位。
從國家統計局公布的2017年4月份國民經濟運行數據來看，整體上中國經濟呈現穩健發展、積極有為勢頭。本文分析對于實體經濟層面主要采用同比數據，對于金融貨幣層面主要采用環比數據。原因是對于單月經濟指標分析來說，因實體經濟短期波動是供需調整下的正常表現，不宜過度強調和上月的環比波動，環比分析對于季度或更長時期的實體經濟分析或更有價值。而金融貨幣層面是流量分析，則更宜采用環比數據。
一、產業基本面發展良好
供給側，產業發展基本面是最重要的看點。首先，從對于中國經濟最重要的服務業發展情況看，4月同比增長依然在8%以上，其中代表新經濟的信息傳輸、軟件和信息技術服務業則保持了更高增速。其次，制造業升級發展步伐穩健。4月制造業同比增長6.9%，其中高技術產業和裝備制造業增加值同比分別增長12.3%和10.3%，工業機器人產量增速達到57.4%，符合制造業升級特點。從景氣指數看，4月份制造業PMI指數為51.2%，處于枯榮線以上，尤其小型企業制造業PMI為50%，是2014年8月以來首次回到枯榮線。4月份采礦業增長持續改善，增速由-0.8%收窄到-0.4%，這說明去產能功效初步體現。在全國規模以上工業增加值中，國有控股企業增加值同比也增長了5.6%，這意味著國有經濟發展速度較快，是我國經濟重要的支撐力量。總體看，供給側結構性改革穩步發展，產業升級勢頭積極。
二、“三駕馬車”表現良好
需求側，“三駕馬車”包括消費、投資和出口。從消費情況看，4月份社會消費品零售總額27278億元，同比名義增長10.7%，依然處于較高增速。
出口方面保持穩健回暖態勢。4月出口同比增長8%，1-4月出口交貨值同比增長達到10.3%，4月廣交會出口成交額同比有所增長，5月出口繼續回暖屬于大概率事件。這樣的出口總量表現在全球化趨勢受到嚴峻挑戰的今天是難得的成績。另外，從出口產品類型看，4月出口品中自動數據處理設備、電動機等制造工業品出口數量增速提升，這與中國比較優勢升級的趨勢是一致的，說明我國出口結構較為健康。
投資一直是中國經濟增長的主力。近年來，基礎建設投資增長迅猛，成為主要投資拉動力。筆者認為，雖然基建投資是必要的，但不應該是中國目前經濟階段最重要的增長動力。一個較為更嚴重的事實是：根據財政部的統計，2014年和2015年，全國“基建投資/財政支出”比例大概在0.75左右。而牛津大學有關研究認為，中國基建超過50%沒有實際經濟價值。這意味著如果以基建投資作為主要增長推動力，持續性問題將具較大不確定性。更重要的是依靠基建形成的GDP增長實際質量較低，是一個嚴重的結構性問題，尤其對公共部門副作用較大。從這個角度上看，4月份基建投資同比增長18.2%，下滑0.5個百分點；其中鐵路投資4月下滑7.3個百分點。雖然很多分析認為是不好的趨勢，筆者卻認為是好事，意味著中國經濟對基建投資的依賴程度正在逐步下降。
中國是一個國有經濟和民營經濟并行發展的“二元”體制。眾多研究表明，民營經濟的發展活力較高，是新常態下全要素生產率提升的重要支撐。4月份民間制造業投資增速在出口持續改善的預期下保持穩定。民間第三產業投資同比增速為9.2%。可以看出，我國民營經濟增長動力十足。從地區角度看，東部、中部和東北地區民間投資增速同比回落，而西部地區增速則提高了1.4個百分點。這說明我國西部地區正在發揮“后發優勢”，西部大開發的總體戰略和民營經濟的發展一體協同，整體勢頭良好。
三、通脹處于健康水平
從價格水平看，扣掉食品和能源，4月份核心CPI同比上漲了2.1%，屬于比較健康的通脹水平。4月份醫療保健價格同比上漲5.7%，是17年以來的新高；旅游產業相關價格也上漲較大，這些都是服務業需求旺盛的體現。從生產者價格指數看，PPI同比上漲了6.4%，表明工業需求較為旺盛，勢頭良好。
四、去杠桿處于“積極進行時”
中國經濟中最大的不平衡體現為債務和ＧＤＰ之比，中國的債務占GDP比重已上升至276%。雖然絕對水平相對于發達國家并不算高，但債務率的上升幅度卻令人擔憂(從2008年的147%躍升了129個百分點)。其結果是投資回報率的迅速惡化: 10年前1塊錢的新增債務便可以創造1塊錢的新增GDP，現在8塊錢的新增債務才能創造1塊錢的新增GDP。其中，我國非金融企業的杠桿率最高（2015年達到約170%），尤其是國有企業杠桿率高于實體產業的平均值，更高于全國規模以上工業企業。根據中信證券的測算，我國社會融資總量中約一半是用來付利息的。這意味著企業盈利水平較低，金融風險較大。
從2016年8、9月份開始，監管部門開始發力去杠桿，主基調是“脫虛向實”。
2017年4月份以來，一行三會政策層頻繁表態嚴肅監管，中國人民銀行大幅收緊流動性，貨幣政策保持了穩健，4月M1和M2均環比回落，M2增速環比下降0.1個百分點。4月份的強監管使表外融資增速大幅回落。這導致4月份社會融資規模增量環比減少7289億元。
在企業部門整體處于去杠桿周期，企業融資成本上升較多，但是信貸數據表現體現出較強增長韌性，4月新增人民幣貸款1.1萬億元，較上月多增800億元，其中企業中長期貸款新增5226億元。這一方面反映了企業投資需求旺盛，另一方面也反映出企業效益前景良好、具有較強的融資意愿。
從金融調控效果整體看，既符合“脫虛向實”的調控方向，金融發展趨于健康，又沒有影響到實體經濟的發展，整體上看到了積極、適度、有為。
五、房地產泡沫得到積極控制
房地產泡沫問題之所以嚴重，是因為房地產在中國金融杠桿中是最重要的抵押資產（超過50%），如果大幅突然貶值，金融系統將受到極大壓力。本質上看，房地產泡沫是一個貨幣問題，但是中國自2008年以來發行天量貨幣也有世界寬松貨幣環境的背書，否則貶值壓力將非常大。2016年末中國廣義貨幣供應量（M2）余額155萬億元，與GDP比重達到208%，存量和增量均世界第一。大量貨幣流入房地產市場催生了巨大泡沫。目前，對房地產泡沫問題正確的處理方式是控制泡沫而不是擠破，然后依賴經濟成長逐漸消解。
4月份房地產價格上漲放緩，泡沫得到積極控制。從同比看，15個城市新建商品住宅價格漲幅均比上月回落，回落幅度在0.7至7.4個百分點之間。70個大中城市中有30個城市新建商品住宅價格漲幅比上月回落。4月末，全國商品房待售面積67469萬平方米，比3月末減少1341萬平方米，同比降幅擴大0.8個百分點。這意味著去庫存取得積極成效。
（徐誠直博士 光大云付互聯網股份有限公司首席經濟學家）
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